凱基投顧 個股報告—閎康 (3587 TT，增加持股，TP: NT$330)

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凱基投顧 黃韋中 (Josh Huang)

個股報告—閎康 (3587 TT，增加持股，TP: NT$330): 結構性營運無虞；惟利潤率復甦仍緩慢

2024/05/03

結論建議

我們分別下修2024-25年每股盈餘預估11.8%與8.2%至12.23元與16.52元，對比市場共識為13.71元與18.00元，反映毛利率復甦緩慢。然而，我們仍認為閎康之結構性動能無虞，係因中國及日本嘗試打造自主化半導體供應鏈之際，閎康將為檢測業者中之主要受惠者。公司股價目前交易於2024-25年每股盈餘預估之24倍及18倍，對比五年歷史區間與五年平均分別為7-26倍與14倍。我們維持「增加持股」評等，並將目標價由320元(基於2024-25年每股盈餘預估平均之20倍)調升至330元，係基於2025年每股盈餘預估20倍換算得出。我們認為1Q24不如預期之財報結果將造成股價回檔，並建議投資人於股價拉回逢低佈局。

重點摘要

1. 毛利率復甦較預期緩慢。我們於前次報告中提及4Q23毛利率將為近期谷底，並預期將於1H24看到顯著之毛利率復甦。然而，我們認為毛利率復甦將較我們先前預估緩慢，並預期於2H24見到明顯復甦，主要係因：(1)1H24產品組合不利，儘管中國FA需求復甦；及(2)公司之領導晶圓代工客戶於日本熊本廠之產能放量時程較於預期緩慢，導致熊本實驗室營收遠低於預期，而利潤率將持續受到侵蝕，係因熊本實驗室已開始認列折舊費用。我們預期熊本實驗室2H24營收貢獻將較為顯著。我們預估2Q24營收將季增5-10%，主要係因中國MA及FA需求維持強勁，惟毛利率復甦將較不顯著，係因產品組合仍不利，並認為利潤率將於2H24顯著復甦。

2. 新海外實驗室使2025年營收具上檔空間。閎康將於中國蘇州建置提供FA服務之新實驗室，並將於2024年末開始貢獻營收。公司亦將於日本興建提供MA服務之新實驗室，並將於2025年開始貢獻營收。此計畫呼應我們之觀點，即閎康將持續成為中國與日本打造自主化半導體供應鏈之主要受惠者。我們預期未來2-3年公司於中國及日本地區之營收貢獻將持續提升。

3. 1Q24財報結果不如市場共識。1Q24毛利率達30.1%，季減1.5個百分點，年減6.6個百分點，並低於凱基預估及市場共識之35.1%與34.0%，我們認為主要係因產品組合不利。每股盈餘達2.11元，季減10.2%，年減14.0%，低於我們與市場共識預估之2.59元與2.27元。

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