特朗普關稅｜股債匯三殺 誰還敢相信美國和美元？<<<作繭自縛？

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特朗普關稅｜股債匯三殺　誰還敢相信美國和美元？撰文：陸一出版：2025-04-12 12:07更新：2025-04-12 12:16

自4月2日特朗普發出貿易戰第一槍，全球金融市場連續7個交易日陷入劇烈震盪。特別是本已疲軟的美國股市連續出現巨幅波動——先是上周，美國三大股指道指、標普500、納指分別下跌7.86%、9.08%、10.02%，較前期高點分別回撤15%、17%、22%，均抹去了過去一年的漲幅。

而後又在4月9日暴漲：道瓊斯指數上漲近3000點，納指漲逾12%，創2001年1月3日以來最大單日百分比漲幅，為第二大歷史紀錄漲幅。標普指數漲近10%，創2008年來最大單日漲幅。再到4月10日美股又回吐逾千點。

而最糟糕的，最讓美國頭疼的是——作為傳統避險資產的美國國債遭遇罕見拋售，三十年期國債期貨價格單周重挫近10%。30年期美債收益率直逼5%，10年期國債收益率也飆升至4.5%（國債價格與國債收益率之間存在反向關係）。

4月11日，美元全線走弱，美元指數跌破100大關，為2023年7月以來首次。今年以來，美元指數已較年初的108.49跌逾7%。特朗普向全球發動貿易戰，過去一周美元急跌，美滙指數4月11日更跌穿100大關。

特朗普在貿易政策上的反覆無常，極大地影響了投資者的心理和態度。由於投資者繼續擔憂不確定性因素，美股、美債和美元再次遭遇瘋狂拋售。美元還將繼續走弱。華爾街最初預計關稅政策將提振美元和美債，但事實卻相反——「世界正在拋棄美元」 。

美債：從「避風港」到「風暴眼」

連日來，美債市場遭遇劇烈拋售。引發此輪拋售的核心導火索是美國財政部58億美元三年期國債拍賣，該拍賣對市場的吸引力水平創2023年以來的最低水平。這次拍賣失利對本周的其他拍賣投下陰影，包括而後的390億美元10年期國債和220億美元30年期國債。

市場人士亦都有指，表現不佳的國債拍賣，無疑會助長有關外國投資者正在撤離美國國債市場的傳言。不少對沖基金經理直言：「一般人現在不想持有美債，大家都處於『趕緊逃離』的狀態」。多家投行警示，更多海外美債持有者或加入拋售行列。

眾所周知，美國財政體系已處於臨界狀態，任何政策失誤都可能觸發系統性風險。然而特朗普執意推行激進的「休克療法」，對全球經濟造成重大影響的貿易戰如同兒戲般操作，這讓特朗普口中的「解放日」很可能成為債務清算時刻。2008年金融危機後艱難重建的美元信用體系，如今再度面臨瓦解危機。

美國國債拋售背後可能有多個罪魁禍首，例如：基差交易遭遇了大規模平倉、對沖基金開始拋售美債以滿足因其他資產虧損而需要追加保證金的需求、關稅威脅下美國「海外債主」可能尋求減持美債等等……不過，越來越多的市場交易員正開始把目光投向了基差交易地雷引爆的風險上。

基差交易是對沖基金用來押注現貨國債和期貨價格差額的一種策略。由於這些差額通常很小，投資者通常會融資加槓桿來增加賭注，最高可達投資資本的50倍或100倍。最近的一些業內統計顯示，現有的美債基差交易金額已高達約1萬億美元，大約是五年前那場疫情時的兩倍。

這1萬億美元對沖基金基差交易連環爆倉。這種利用50倍槓桿套利國債期現價差的操作，本質是「做空波動率」的死亡遊戲——當10年期收益率日波動超過20基點，半數倉位將觸發強制平倉。4月9日的市場數據揭示恐怖螺旋：

20倍槓桿：主流基金平均槓桿率，5%虧損即觸發保證金追繳

3.5萬份期貨合約：單日強制平倉量，相當於拋售700億美元現券

15%抵押品缺口：回購市場融資成本飆升至9%，創2008年來新高

特朗普肆無忌憚的關稅威脅，已經令許多美國海外債主對持有美債「投鼠忌器」。同時，許多投資者也正在轉向現金及類現金資產以應對當前市場波動，鑑於現在拋售股票將鎖定損失，因此最唾手可得的選項便是拋售國債來籌集現金。「這就是2020年3月的翻版，但聯儲局彈藥庫已見底。」

前聯儲局（Fed）理事Jeremy Stein警告，當年靠2.3萬億美元QE兜底的劇本難以複製——當前核心通脹仍高達4.2%，降息等同於政治自殺。4月10日，聯儲局3月會議紀要顯示，受特朗普政府關稅政策影響，美國經濟不確定性加劇，通脹面臨上行風險，聯儲決定繼續暫停降息，維持利率區間於4.25%-4.50%。確實，眼下市場的處境可能比五年前要更為麻煩。

美元霸權遭遇「去槓桿化」

特朗普自正式入駐白宮開始，僅僅用了100天的時間，美元指數就從110跌到了100，美元相對於很多主要貨幣貶值了10%。為什麼會這樣？

過去幾十年，美元循環的基本流程大致如此：美國依託其強大的經濟與軍事實力，鞏固美元在全球的主導地位，促使其他國家在國際貿易中普遍使用美元進行結算。通過持續的貿易赤字，美國向全球輸出美元。其他國家則通過向美國出口商品和服務積累了大量美元外匯儲備。

這些國家將美元投資於美國國債及其他資產，形成資本回流，從而支撐美國的低利率環境與高消費模式。通過調整貨幣政策，美國影響美元的流動性和價值，進而調控全球資本流動與經濟周期——這一過程被稱為「美元潮汐」。

然而，美元大循環也常導致全球金融市場的不穩定，例如亞洲金融危機、俄羅斯債務危機以及次貸危機，均是美元大循環中資本流動與債務累積的結果。在危機時刻，美國聯儲局通常通過量化寬鬆等政策注入流動性，試圖穩定金融體系。

進入21世紀後，中國等新興市場國家加入WTO等國際組織，迅速成為全球供應鏈的重要組成部分。通過出口擴張與產能提升，這些國家為美元循環提供了實物支撐，同時也為美元信用背書，緩解了美元債務外溢的影響。21世紀後，中國等新興市場國家加入WTO等國際組織，迅速成為全球供應鏈的重要組成部分。

然而，近年來逆全球化趨勢與供應鏈重組對美元大循環產生了顯著衝擊。隨着中國等國家推進產能優化與金融開放，對美元的依賴逐步減少，美元循環的效率明顯下降。與此同時，新冠疫情等事件引發的供應鏈危機，進一步削弱了美元的流動性和價值穩定性，表現為自2022年以來美國國內居高不下的通貨膨脹和國債規模的快速攀升。

美國國會預算辦公室3月27日表示，公眾持有的聯邦政府債務與國內生產總值（GDP）之比將從2025年的100%升至2029年的107%，達到歷史最高水平。隨着美國債務總額飆升至36.6萬億美元，這個全球最大經濟體正面臨一場空前的信用危機。

這是特朗普政府面臨的一大現實難題：美國聯邦政府的現金流狀況已極為糟糕，亟需開源節流。因此他首先採取了裁員、削減對外援助和資助項目等措施以實現節流，隨後又尋求通過債務置換和增加財政收入來緩解壓力。由此，擺在面前的首要任務是：一方面要提升企業向美國聯邦政府繳納的稅收；另一方面則要壓低聯邦政府的再融資成本。

關稅創收便成為最便捷的選擇。此外，徵收關稅還有一個隱性好處，即可以打擊美國跨國公司通過全球外包模式實現的避稅套利。

但投資者並不買賬。大家之所以願意捏着鼻子，頂着關稅和各種各樣無盡繁瑣的合規要求，忍受着長臂管轄和出爾反爾，也要往美國賣東西，說穿了就是為了掙美元，美元在國際市場上最低成本、最方便地可以買到其他東西，也可以獲取最穩定的資本回報，但如果要對美元資產的外國持有者徵收持有稅，那麼美元信貸、美元股權融資和美元債務的規模都會出現全球收縮。

美國國債收益率的急速攀升和市場的大幅拋售就是回答。現在特朗普的「關稅休克療法」，面臨的最大問題，就是它會親手把美元循環掐死。

紐約聯儲曾研究顯示：每1美元貿易逆差會產生0.83美元的金融迴流。例如2020年疫情期間，美國貿易逆差激增34%，但國債海外持有量同步增長21%，完美印證「貿易逆差→美元輸出→債務迴流」的循環機制。如今特朗普就是在親手掐死這個循環。

毫無疑問，無論特朗普如何表演，都掩飾不了美債拋售恐慌是他打自己臉的結果。特朗普「對等關稅」政策如同一把雙刃劍，在割裂全球貿易鏈的同時，也斬斷了市場對美元資產的最後一絲信任。

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相同的把戲用多了，最後就是玩殘，效果不再。唉！

美國還是以前的美國嗎？或許阮囊羞澀下，已無力再維持過往的榮光，還要打腫臉充胖子，好似那年的唐日榮，已成美國今日寫照。搖頭！

台灣呢？台灣還是以前四小龍之首的台灣嗎？悲哀！

狗吠火車，了然，了然啊！