全球央行須聯手應對英國「退歐」系統風險 (長文)

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   面對英國“退歐”卷起的沖天巨浪，全球決策和貨幣當局聯手行動勢在必行。如何加強包括跨境資本流動、貨幣儲備等在內的流動性管理，成為系統性風險控制和危機應對關鍵。建立以跨境資本流動性監管為核心目標和手段的全球宏觀審慎監管框架，首要的是加快構築全球貨幣互換穩定機制。還須審慎監管全球大規模資本流動，可允許脆弱性市場在匯率自由浮動基礎上實施適當價格型和數量型監管，以避免由此引發的“宏觀擠兌”風險，全面完善全球金融安全防護網。

    英國“退歐”公投以51.8%對48.2%改寫了歐洲歷史，而其所引發的多米諾骨牌效應也許才剛開始。蘇格蘭首席部長已多次表示，如英國退出歐盟，她將舉行一次新的公投來決定蘇格蘭是否退出英國——若退出，蘇格蘭將以獨立國家身份重新加入歐盟。英國“退歐”，蘇格蘭要脫英，而芬蘭、法國、瑞典、比利時都有可能發起新一輪“公投”，歐洲一體化的瓦解呈加劇之勢。這不僅意味着全球化停滯和歐洲一體化發展趨勢受挫，也勢必導致全球股市、債市、匯市，以及貨幣格局在動盪中加速變化。全球央行如何加強聯手應對變局已成燃眉之急。

   “退歐”並非一時“失誤”。英國一直在算計這筆“退歐賬”。脫歐派堅持認為，英國若離開歐盟，在貿易、財政、立法及金融自由度等方面，均將有更好發展。然而，誰都無法否認，“退歐”恐使英國貿易成本上升，且有損投資成長、金融地位與經濟穩定性。公投結果才揭曉，“退歐”沖擊力已開始發酵。英鎊兌美元立馬大貶10%，為31年來的低點。

   英國去年經常賬逆差高達1480億美元，相當於GDP的5.2%，排名全球第二。“脫歐”後勢將面臨巨額資金外移及匯率大幅波動，而國際信用評級巨頭穆迪24日已將英國主權債務評級展望從“穩定”下調至“負面”，但保持Aa1級。經濟成長面臨下行風險，英鎊亦將面臨貶值壓力，且恐推升通脹。英國經濟下滑及英鎊貶值可能使各國央行將英鎊資產轉換為其他幣別資產，一旦全球央行外匯存底中持有英鎊資產比率低於3%，英國對外籌資成本可能上揚，在外債對GDP比高達412%的格局下，恐沖擊其金融穩定。與此同時，歐洲投資銀行目前的AAA信用評級怕也難保。

    這種沖擊還會通過預期和市場向全球蔓延，包括英鎊在內的歐系貨幣受重挫，而美元將因此進一步確立“無風險資產”地位。“退歐”還將導致人民幣貶值預期再度上升。在銀行間外匯市場形成的人民幣匯率(CNY)和由國際投資者交易形成的香港離岸人民幣(CNH)均大幅貶值，在岸和離岸人民幣價差進一步擴大。

   更大的不確定性是，作為全球最大的外匯交易中心，英國退歐所產生的金融溢出效應影響深遠。當前，歐盟國家74%的OTC衍生品交易在英國，歐盟國家55%的PE基金由總部設在英國的公司發起。歐洲養老基金42%的資產來自英國。英國參與了歐盟國家35%的風險投資。由於持有大量歐債，英國“退歐”及未來可能面臨的高度不確定性促使歐洲債務風險飆升。西班牙國債和德國公債國債觸及2015年7月來的高點，意大利國債和葡萄牙國債與可比德債利差也觸及四個月高位。沖擊波不僅傳導至匯市、債市、股市和大宗商品市場，更會對全球資產配置格局產生難以估量的影響，並通過全球風險偏好的惡化及全球資產的聯動，引致全球新一輪金融大動盪。

    面對英國“退歐”卷起的沖天巨浪，全球決策和貨幣當局聯手行動勢在必行。除英國央行已做好提供2500億英鎊額外資金的准備外，瑞士央行稱將通過市場干預穩定瑞郎匯率；印度和韓國央行疑似拋售美元以穩定匯率；日本央行准備召開計劃外會議，批准緊急動用與其他主要央行協同進行的貨幣互換安排；美聯儲表示，正密切監控全球金融市場動向，必要時將通過貨幣互換提供美元流動性；我國央行也明確強調做好應對預案，繼續實行穩健的貨幣政策，綜合運用多種貨幣政策工具，保持流動性合理充裕，維護金融穩定。

    不過，正如周小川行長在華盛頓參加IMF中央銀行政策研討上的發言時所言，與經濟金融全球化的聯結仍是難點，需要考慮溢出效應和反向溢出效應，特別是在發生系統性風險時，中央銀行是否應當參與救助?如何參與?

    短期貨幣互換安排是必有選項之一。在2008年國際金融危機期間，西方各國陷入了美元流動性短缺中，許多國家對美元的流動性需求逐步加大，因此加大了雙邊貨幣互換的力度。2011年11月30日，美聯儲曾與歐洲央行、加拿大央行、英國央行、瑞士央行和日本央行搭建“臨時美元流動互換機制”，為市場注入美元流動性，維護了美元資產的信心。2013年10月31日，美聯儲、歐洲央行、英國央行、日本央行、加拿大央行和瑞士央行再次啟動美元互換機制，但與以往不同的是，全球這六家主要央行把現有的臨時雙邊流動性互換協議，轉換成了長期貨幣互換協議。在得到進一步通知前，上述互換協議將持續有效。長期協議將充當穩定流動性角色。美聯儲公告顯示，這些互換協議在六國央行間建立起了“雙邊貨幣互換網絡”(a network of bilateral swap lines)，一旦簽訂雙邊互換協議的兩家央行認為市場狀況可保證互換，那麼有流動性需求的央行就可按協議規定獲得來自其他五家央行的五種貨幣流動性。我國央行在金融危機後也與30多個國家簽訂了貨幣互換協議，總貨幣互換協議額度達到3.5萬億，要使這部分資金充分發揮穩定器的作用。

    看未來趨勢，在英國退歐及美聯儲貨幣周期大調整的背景下，“美元流動性短缺”的局面不可避免。如何加強包括跨境資本流動、貨幣儲備等在內的流動性管理，成為系統性風險控制和危機應對的關鍵。建立以跨境資本流動性監管為核心目標和手段的全球宏觀審慎監管框架，首要的是加快構築全球貨幣互換穩定機制。貨幣互換不僅涉及互換國之間的貨幣流動，而且涉及彼此間貨幣的匯率安排，更涉及互換國之間宏觀經濟政策的深度協調，避免匯率的過度波動和無序調整影響全球金融系統。其次，還須加快建立全球金融穩定與跨境資本審慎監管框架。審慎監管全球大規模資本流動，可允許脆弱性市場在匯率自由浮動基礎上實施適當價格型和數量型監管，以避免由此引發的“宏觀擠兌”風險。最後，全面完善全球金融安全防護網。加快構建包括自我保險(儲備資產)、雙邊融資安排(央行貨幣互換)、區域融資安排、IMF多邊融資安排等多邊和雙邊流動性救助機制在內的一系列危機防范和應對措施。

(作者系中國國際經濟交流中心副研究員)